[摘要] 近年房价大幅上涨，百姓难以承受。政府宏观调控政策频出，但收效甚微。房地产金融创新能辅助政府圆百姓住房梦，实现住有所居的社会目标，本文从法律角度对此进行研究。首先介绍房地产现状和住房抵押贷款证券化的理论、已有实践，进而分析其对降低房价、保障住房的重大意义，然后结合我国现行法律，找出二者的冲突，在此基础上提出实施这一创新的法律架构建议。
[关键词] 房地产 金融创新 法律
近些年房地产业发展迅速，房价非理性大幅上涨，百姓难以承受。政府为促进房地产业又好又快发展，在尊重市场调节的基础上，大力推出各种调控政策。但收效不明显，房价依然一路高歌。针对这一残酷现实，经济界通过论证分析普遍认为，一种金融创新工具—住房抵押贷款证券化能承此大任，并有成功实践范例。然而法律界对这一新生事物的研究相对滞后。本文对此做出努力，以期住房抵押贷款证券化制度的发展与完善，辅助政府圆百姓住房梦，实现住有所居的社会目标。
一、房地产市场现状
1.房地产市场的发展
近年来什么市场的发展最让你关注？如果就这个问题向普通大众做一个调查，大多数人的回答一定是房地产市场。的确，近年来房地产市场的发展，尤其是房价的一路攀升牵动了太多人的神经，让包括政府高官在内的各层次人群揪心摄魂。因为毕竟安居才能乐业，乐业才能和谐，住有所居不仅是每一个百姓的梦想，同时也是国家发展的目标。但1998年房改以来，尤其是从2003年至今，房价像断了线的风筝一样的房价越飞越高。其涨幅之大让老百姓望房兴叹，买房之梦渐行渐远；其涨幅之大让房产商喜出望外，千万富翁层出不穷；涨速之快让政府措手不及，调控手段接二连三；但目前的现实是政府调控声声紧，房价依旧笑东风。在北京、上海等一线城市，万元、数万元以上的房价已不再罕见。工薪阶层辛苦一年即使不吃不喝也买不了几平方房子，尽管如此，2007年的房价依然上涨。虽偶有房价下跌，拐点即将出现之说，但很快又被涨声淹没。据统计，2007年1～7月全国大中城市房屋销售价格同比上涨5.6%～7.5%，而11月全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨高达10.5%,涨幅比上月高1.0个百分点;环比上涨0.8%。
2.政府的宏观调控
房地产业是国民经济的支柱产业，房价是社会普遍关心的问题，其上涨过快直接影响城镇居民家庭住房条件的改善，影响金融安全进而影响整个国民经济的又好又快发展，甚至会影响社会的和谐、国家的稳定。因此党中央国务院高度重视住房市场的发展，在十七大报告“住有所居”的目标要求下，面对一路高歌不止的房价，国家出台了多项宏观调控政策以期引导房地产市场健康发展。2001年的商品房销售管理办法，2002年土地开始招拍挂，2003年土地转让制度的寿终正寝，2004年提高拿地门槛，2005年的国八条，2006年的国六条、九部委的十五条，2007年更是政策频出：3月5日十届人大五次会议开幕会上，温家宝总理指出必须促进房地产业持续健康发展。5月23日的关于进一步加强、规范外商直接投资房地产业审批和监管的通知，8月7日的国务院关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见，9月30日的关于认真贯彻《国务院关于解决城市低收入家庭住房困难若干意见》进一步加强土地供应调控的通知，10月31日的外商投资产业指导目录（2007年修订），11月14日的廉租住房保障资金管理办法，11月27日的《廉租住房保障办法》。 还有央行的频繁加息，仅2007年到12月20号已六次加息。由此可见国家和政府对房价的狂飙很重视！一直努力给大众满意的结果！但收效不明显。鉴于此，专家学者经过缜密研究一致认为实行房地产金融创新即住房抵押贷款证券化是不错的选择。
二、房地产金融创新理论及实践
房地产金融创新即住房抵押贷款证券化产生于20世纪70年代的美国，20世纪90年代传入我国。住房抵押贷款证券化是一项专业的、分工细致的、结构严谨而又复杂的金融融资过程。它是由多个主体参与的，以购房抵押贷款为基础，通过一定的信用增级进行构建的证券设计、发行和兑付的全过程。1998年中国人民银行开始研究这一创新工具，2005年12月15日，国内首单30亿元个人住房抵押贷款证券化产品—建元2005-1在证券市场萎缩低迷的背景下在银行间市场顺利发行，标志着我国住房抵押贷款证券化工作取得了阶段性成果并有重大的领航意义。2007年12月14日建设银行再次成功发行了总额为41.6亿元的建元2007-1个人住房抵押贷款支持证券。
三、房地产金融创新对于保障居民住房的重大意义
“高风险高收益，低风险低收益”是经济学的一个基本理论。银行贷款利率的一升再升，固然国家将其作为利率杠杆的原因，但贷款尤其是房地产行业的贷款金融风险居高不下更是其决定因素。住房抵押贷款证券化可以使商业银行获得丰沛的贷款资金来源，有效地分散贷款风险进而使利率降低，利率降低一方面可以让开发商更容易地获得商业银行的贷款，减少开发融资成本，降低房屋造价，进而降低房价；另一方面可以让购房者支付更低比例的首付款，享有更低利率和更长期限并且有可能是固定利率的住房贷款，避免承担利率风险，降低买房成本，减轻买房负担。两相结合使百姓买房变得相对容易。
住房抵押贷款证券化有利于实现中低收入家庭安居乐业。我国住房抵押贷款以银行发放为主，而银行对此资金重开发经营，轻流通消费。如成立政府性证券化机构，优先对经济适用房贷款实施证券化，则可以鼓励商业银行增加对中低收入家庭贷款，帮助其购买住房，早日实现十七大报告中提出的“住有所居”的社会目标。
四、购房抵押贷款证券化的实施与我国现行法律制度之比较
我国现行法律与房抵押贷款证券化既有相容性又有冲突性，本部分侧重找出二者的冲突点，为下文住房抵押贷款证券化在我国实施的法律构建提供依据。当然，各环节均有一定程度的冲突，限于篇幅，本文仅讨论其中最重要的SPV的设立、破产隔离两个环节的法律障碍及构建。
1.特定目的机构（SPV）的设立
SPV（Special Purpose Vehicle）住房抵押贷款证券化的关键环节，SPV是发起人和投资人之间的媒介，是风险隔离的制度保障。其设置是为了将发起人同资产证券和基础资产之间的法律关系切断，实现法律意义上的完全隔离。SPV的法律组织形式主要有公司、信托两种。两种形式的SPV均有法律障碍:(1)公司型。虽然《金融机构信贷住房抵押贷款证券化监督管理办法》规定SPV采用信托形式，但公司是各国常用形式，且有发行证券种类广泛、组织结构有弹性、为大众熟悉信赖等优势，将来应当采用，在此也予以讨论分析。虽然修订过的公司法扫除了公司型SPV在注册资本上的障碍，但还有以下障碍：首先，SPV发行债券的能力，证券法第16条规定了公司发行债券的条件，但基本是“空壳公司” SPV很难达到这些标准；其次，公司法第167条规定公司应当提取公积金和公益金，专门为证券化设立的SPV因一般不会提取，这将使其违反公司财务会计制度受到处罚；最后，公司法确立了揭开公司面纱制度或者公司法人格否认制度，使SPV无法回避因发起人的破产而受责任追究的法律风险，直接影响证券化的信用等级；最后，公司型SPV是资本运营和纳税实体，证券投资者要因此承担显然过重的双重纳税义务。(2)信托型。首先，信托法定义的信托为：委托人基于对受托人的信任将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。可见信托法未承认受托人对受托财产的法定所有权，这对于强调与发起人破产隔离的SPV而言，是难以接受的。其次，信托投资公司资金信托管理暂行办法第6条规定：信托投资公司集合管理、运用、处理信托资金时，接受委托人的资金信托不得超过200份（含200份），每份合同金额不得超过人民币5万元。而一单住房抵押贷款证券化的资产一般都在几十亿元甚至更多，该款规定的200份和1000万元是远远不够的，如非要削足适履，那对于这项金融创新而言不仅没有可操作性，而且没有任何实践意义。
2.风险隔离
破产隔离是指将抵押贷款组合原始所有人的破产风险与证券化交易隔离开来，这是资产证券化交易所特有的技术，只有做到破产隔离，才能保证资产担保证券的运作。但此方面有颇多障碍：首先，2007年6月1日实施的企业破产法第30条规定破产申请受理时属于债务人的全部财产，以及破产申请受理后程序终结前债务人取得的财产，为债务人财产。使SPV购入的财产受到发起人破产风险的威胁。其次，企业破产法第109条规定对破产人的特定财产享有担保权的权利人，对该特定财产享有优先受偿的权利。民事诉讼法第203条规定已作为银行贷款等债权的抵押物或其他担保物的财产，银行和其他债权人享有优先受偿的权利，价款超过其所担保的债务数额的，超过部分属于破产还债的财产。也就是说，发起人进入破产清算程序后，其出售资产时的超额抵押部分要列入破产财产进行清算，对破产企业拥有破产债权的债权人，按同一顺序清偿，SPV不享有任何清偿的优先权。因此超额抵押无法实现对住房抵押贷款证券化的内部的信用增级，增加其风险。最后，缺乏对控股股东信义义务的规定。一些公司的董事会，从选任、日常运作到重大决策，都受到控股股东的制约甚至完全操纵；监事会、经理层等公司管理人员也都听命于控股股东的调遣。控股股东扮演着公司业务执行和经营者的角色，享有远远超出一般股东的特殊权利，甚至包括董事的部分权利，这就可能出现控股股东滥用控制权的现象。这对于成功构建十分SPV不利。
五、我国住房抵押贷款证券化的法律架构
1.SPV设立的立法建议
立法应对SPV予以特别规范，具体包括:(1)针对SPV设立目的的特殊性，降低其成立门槛，减少设立的最低资本额，简化设立程序。(2)明确SPV证券化操作载体的法律地位。(3)对SPV发行债券规定特别政策。减少发行时资本金、经营年限、经营业绩和资本金运用等方面的限制，允许SPV全额发行住房抵押贷款证券，不受其资产负债比例的制约，允许发行期限、利率、和偿还顺序等不同的住房抵押贷款证券，并明确其证券性质，允许进入证券交易所流通。(4)规定SPV不同于传统公司信用融资的信息披露要求：减少对自身情况的披露，而将披露重点集中于资产池的组成、证券化的结构、信用增级、信用级别、等方面。(5)对SPV的财务会计制度实施特别豁免，不受公司法中规定的提取公积金比例、数额的限制。
2.破产隔离的立法建议
加强SPV自身破产风险的隔离，具体包括:(1)限定SPV的经营范围。一般清况下，SPV是一个新成立的实体，它只能从事同证券化交易有关的业务活动,以规避同证券发行无关的业务活动产生的求偿权导致SPV的破产风险这一风险。(2)对债务的限制。SPV除了履行证券化交易中确立的债务及担保义务外，一般不应再发生其他债务，也不应为其他机构或个人提供担保。(3)设置独立董事。如果SPV设立董事会，其董事会中至少应有一个独立董事，该董事在破产事项进行表决时必须考虑证券持有人及股东的利益。SPV还应在章程中规定，除非处于资不抵债的情况，并且经过全体董事或者至少包括一名独立董事的同意，SPV才可以提出自愿破产申请。独立董事对重大事项的否决权使SPV不可能提交自愿破产申请，从而为SPV提供了破产保护。(4)不能进行并购重组。SPV应在组建文件中规定，在证券尚未清偿完毕的情况下，SPV不能进行清算、解体、兼并及资产的销售，也不能对组建文件进行修改。这一要求保证了在证券尚未清偿完毕时SPV破产隔离的状况不会遭到兼并、合并及任何形式的重组、解体、清算或资产销售的破坏。(5)遵守独立契约。为了避免SPV与母公司合并，SPV必须遵守独立契约，如以自己的名义从事业务活动，建立独立的账簿和档案，保留独立的账户，隔离自由资产和其他实体的资产等。(6)公司法应本着权利义务相一致的原则，进一步完善控股股东信义义务的规定。（7）确立SPV管理层对持有证券的债权人负有信义义务。公司董事必须同时为股东和债权人的利益着想。如果违反了这种义务，不仅应当对股东负责，同时也应当对债权人负责。
参考文献：
[1]熊进光巫文勇:金融资产证券化法律制度研究.江西人民出版社，2006.12
[2]王明哲:住房抵押贷款证券化风险分析.企业管理出版社，2007.3
[3]居安2007年人居环境年报.兰州大学出版社，2007.1
