摘 要：本文在财政赤字与通货膨胀联系机制的理论框架基础上，对我国财政赤字的通货膨胀风险进行实证分析。研究表明，我国财政赤字政策与货币供给存在正相关关系，但并非通胀发生的主要原因，相反“倒逼机制”引起的信贷扩张才是应该密切关注的重点。
关键词：财政赤字；倒逼机制；协整分析；因果检验
中图分类号：F822.5 文献标识码：Ａ 文章编号:１００３－９０３１(２０12)02－００10－０3 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.02.02
一、引言
2008年，国务院出台4万亿的财政扩张计划，包括减税、加大转移支付力度、巨额政府支出等。随着2009年以来我国物价水平再度上涨，新一轮通货膨胀也越发明显，人们再度关注财政赤字是否导致了通货膨胀。
一、财政赤字、国债与通胀关系机理分析
一般来说，通货膨胀发生的直接原因是由于货币量的过度供给[1]。财政赤字如果通过发行公债来弥补，消费者不会将政府发行公债融资引起的财政扩张及收入增加看作意外收获，他们宁愿将一部分收入储蓄起来以支付未来的税收负担，因此消费需求不会上升，也不会增加货币流通量[2]。Sargent 和 Wallce认为如果一部分财政赤字由国债发行弥补，则将来势必要用比原本更多的铸币税去弥补[3]。这表明由于利息支付的存在，以发行国债方式弥补财政赤字最终会导致以货币发行方式弥补赤字更多的货币发行，从而引发更严重的通货膨胀。
《中国人民银行法》规定政府赤字必须从社会融资渠道弥补，中央银行不得向中央和地方政府透支和借款，且中央银行不得直接购买和包销政府债券，从而切断了中央银行与财政之间的直接融资渠道。邓子基认为如果居民和消费者把储蓄资金或者闲散资金用于购买国债，只是一种购买力的转移，不会引发通货膨胀，不过政府应该尽量把公债收入投于经济建设，投资效益高反而会抑制通货膨胀，不然在将来还本付息时，国家无收入来源必然加剧资金紧张程度[4]。而曹新认为政府举新债还旧债，必然导致货币发行量大增，即所谓“赤字货币化”[5]。
考察我国1978年至2009年的数据，即使在政府不断紧缩货币的同时，价格水平也不断提高，而某些时段政府不断扩张货币，价格水平却不断降低。这些现象的出现促使人们不禁质疑： 政府是否可以通过另外的政策控制通货膨胀呢？笔者认为，要解决以上问题必须考虑以下几种情况：
第一，中央银行独立性与倒逼机制。国有企业的软约束转化为信贷软约束，恶化了信贷质量，国有银行资产质量恶化进一步加重了中央银行债权的虚弱性，中央银行只有向国有商业银行注入更多基础货币增量才能维持其正常运营，这就形成了一种“倒逼机制”，使得中央银行缺乏独立性。这导致在经济下滑阶段，国有企业业绩恶化，“倒逼机制”使得央行货币供给量继续维持在高位。如1996—2000年间，我国M2增值率维持16%的高位，但通胀率并不高。
第二，隐性财政的支出，即预算外支出。政府隐性支出占到全部财政支出10%左右，且并不反映在政府财政赤字之中。而这种赤字要么通过“挂账”，要么通过倒逼机制最终使得货币扩张[6]。
第三，根据剑桥方程式，为了满足经济增长导致的货币需求扩张而必须扩大货币发行，物价的滞后上涨也必然导致实际货币供给下降，为了稳定利率水平也必须扩大货币供给。
因此，如果能够找出财政赤字与通胀之间存在稳定的逻辑关系，那么通胀就不再是一种单纯的“货币”现象了，也是一种财政现象。
三、我国财政赤字的通胀风险之实证分析
要分析财政赤字与通货膨胀的关系，必然要找出财政赤字与货币供应量之间的联系。在现代经济生活中，财政和信贷是货币供应总量形成的关键因素。在我国，财政赤字与通货膨胀之间所存在的千丝万缕的联系还牵涉到国有经济的背景，上述“倒逼机制”就是我国货币供给的一个特点。另外，财政本应负担的支出没有支出却迫使银行“代为”支出从而形成隐蔽的赤字，这也是不得不考虑的问题。例如，不断用银行贷款弥补国有企业的亏损从而形成银行不良债权，金融企业不良资产比率就会上升，伍志文对此解释为金融企业不良资产比率和银行信贷扩张成正相关关系，是由于金融企业的道德风险问题所决定的[7]。银行信贷扩张是货币扩张的一种途径。
（一）模型设定与样本数据说明
本文采用货币供应量、外汇储备、财政赤字、银行信贷额、当年国债发行额五个变量来构建计量模型，分别用FERt表示外汇储备额，DEFt表示财政赤字与GDP比值，DBt表示国债发行额与GDP比值，Mt表示货币供应量M2增长比率，CDt表示银行信贷额与GDP的比率。样本区间为1981年至2004年，除国内信贷额取自有关研究报告外（世界银行）[8]，其余数据均来自历年的《中国统计年鉴》和《中国金融统计年鉴》。另外考虑到后期外汇占款对货币供应量的显著影响，所以样本区间没有考虑04年之后的数据。
假设各变量之间存在如下非线性关系：
Mt=a1×FERta2×DEFta3×CDta4×DBta5
由此可构建影响货币供应量的计量回归模型为：
ln(Mt)=lna1+a2ln(FERt)+a3ln(DEFt)+a4ln(CDt)+a5ln(DBt)+Ut
（二） ADF单位根检验和协整检验
ADF单位根检验最佳滞后阶数按照SIC准则确定，SIC值越小，滞后阶数越佳。利用 Eviews6. 0 软件，对上计量模型进行ADF单位根检验，其结果如下：
检验结果表明，上述变量均为一阶单整序列，可以进行协整检验。
1. 利用Eviews6. 0软件对计量模型进行OSL回归，回归结果如下：
ln(Mt)=-0.86+1.024ln(CDt)+0.0154ln(DEFt)+0.055ln(FERt)-1.187ln(DBt)
SE(1.6947) (0.4253) (0.6233) (0.049825) (0.34585)
T (0.50618) (2.4079) (0.24748) (1.10267) (-3.4347)
R2=0.541702,Ajusted=0.445219,F=5.61442,DW=0.71330
方程拟合度较差，可决系数只有0.541702，对货币供应量变化的解释能力较差，可见该回归分析忽略了重要的影响因素（货币扩张的最根本原因除了债务赤字化、政府干预市场冲动外，满足经济增长导致的货币需求增加也是主要原因之一），因而回归方程存在异方差。利用回归方程得到的残差项作为权重对原模型进行修正，结果如下：
ln(Mt)=-0.84+1.027ln(CDt)+0.0198ln(DEFt)+0.0439ln(FERt)-1.1417ln(DBt)
S·E (0.1773) (0.3662) (0.01835) (0.01877) (0.1052)
T (-4.750) (28.3109) (2.078177) (2.338859) (-10.5835)
R2=0.99975,Ajusted=0.99965,F=914.6246,DW=0.71330
由以上回归分析可见：
第一，回归方程拟合度较好，通过可决系数为0.99975，对货币供应量变化的解释能力较强。第二，由于F=914.6246>F0.05(4.17)=5.8，各解释变量对货币供给变化影响显著。第三，从各解释变量的T值检验来看，各解释变量除财政赤字外，T值检验均显著，对货币供给量有显著影响①。第四，财政赤字在T检验中2.078177>t0.05(17)=1.734，但是2.078177 2.检验回归方程协整性。笔者对上述回归方程残差序列进行单整检验，检验结果如下： 在5%的显著水平下，可以拒绝残差项存在单位根的假设，即是一个平稳的随机过程。 3.最后建立误差修正模型，利用变量之间存在（1，1）阶协整关系，建立误差修正项： et-1=ln(Mt-1)+0.842403-1.02671ln(CDt-1)-0.019787ln(DEFt) -0.043918ln(FERt-1)+1.141796ln(DBt-1) 将其带入误差修正模型，利用OSL估计可得到如下结果： △ln(Mt)=-0.0064+1.265△ln(CDt)+0.039△ln(DEFt) T (-0.1724)(12.0619) (1.86270) +0.028△ln(FERt)-1.253△ln(DBt)-0.302et-1 (0.9775) (-3.81311)(-2.5839) R2=0.60883 DW=1.7389 由此可得，Ln(DEF)关于Ln(M)的长期弹性为0.0047，从长期内看，财政赤字的单位变化只会导致货币扩张0.47个百分点，因此，引发通货膨胀的货币量扩张可能是由其他因素导致的。 （三）基于扩展的VAR模型Granger因果关系检验 导致通货膨胀的一个必要条件是货币供给增加量超过经济增长要求的货币需求量，由于银行信贷扩张是货币扩张的基础，本文通过格兰杰(Granger)因果关系检验，对1982—2004年财政赤字与银行信贷扩张之间是否存在因果关系进行实证分析（表2）。 可见，对于财政赤字不是银行信贷扩张的格兰杰成因的原假设，拒绝它犯第一类错误的概率都大于0.05，不能拒绝原假设，表明财政赤字不是银行信贷扩张的格兰杰原因。而“信贷扩张不是财政赤字的格兰杰原因”的相伴概率为0.00206和0.01394，都小于0.05，应拒绝原假设。由此，银行信贷扩张是导致我国财政赤字的诱因，正是“隐性财政赤字”理论的一种体现。在20世纪80~90年代，国有企业业绩不佳，但国有银行继续向其贷款，中央银行只有向国有商业银行注入更多基础货币才能维持其正常运营。然而一旦经济下滑，就会恶化信贷质量，形成大量不良债权。国有商业银行的不良资产最终还是通过政府注资化解，从而加大财政支出。这是一种隐性的政府支出，但并不反应在政府财政赤字之中。 四、结论与政策建议 由于我国财政和金融体制错综复杂的关系，财政赤字最终会通过政府支出增加刺激总需求，形成通胀压力。因此，要重视我国赤字财政政策的货币供给效应，更应该注意的是中国财政和金融、国有企业系统中出现“倒逼机制”。 我国2010年以来的通胀的确是发生在4万亿的财政扩张的背景之下的，如果不考虑其他因素，很容易给人带来“财政赤字引发通胀”的片面认识。事实上，在经济衰退时期，由于货币政策的时滞期较长，政策的传导环节较多，而且结构调整的效果不如财政政策明显，体现政府的调控意愿也不如财政政策那么直接，因此各国都倾向于更多地使用财政政策手段，特别是通过扩大政府支出规模，来拉动投资和消费的增长，刺激经济的回升，其通胀效应需要深入分析。 （特约编辑：罗洋） 参考文献： [1]米尔顿·弗里德曼.财政赤字与物价上涨[J].世界经济译丛，1982（3）. [2]Barro. Rely to Feldstein and Bushanan[J ]. Journal of political economy ,1976 ,84 :343～350. [3]Sargent,Wallace.Some unpleasant monetarist arithmetic[J].Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review,1981（5）. [4]邓子基.十年改革的财政理论思考[J].中国经济问题，1990（3）. [5]曹新.赤字、国债与通货膨胀研究[J].当代经济科学，1995(3). [6]黄达.金融学·第4版[M].北京:中国人民大学出版社,2009. [7]伍志文.中国银行脆弱性状况及其成因实证分析（197 8-2000）[J].金融研究，2002（12）. [8]世界银行.银行部门信贷比[EB/OL].https://data.worldba nk.org.cn/indicator/FS.AST.DOMS.GD.ZS.
